国际石油价格暴涨急跌的逻辑和中国的应对

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[内容提要]进入21世纪以后,国际石油价格出现了一次前所未有的暴涨急跌的波动.本文认为,产生这种波动的根本原因在于基本面给出了投机的空间,而金融面的投机因素使价格波动的幅度几乎被无限地放大了.由于中国的工业化进程还处在离不开石油能源的发展阶段,所以在石油价格剧烈波动的国际能源环境下,我们建议中国在短期内应当以投资于石油现货市场为主,控制好库存数量,以便通过石油价格的周期波动本身来平滑短期的价格冲击,从长期来看则应当以开发新能源、加强与国际主要能源生产国的合作为主.

[关 键 词]石油价格基本面投机中国的应对

中图分类号:F764•,1文献标识码:A文章编号:1007-1369(2010)1-0014-13

国际石油价格剧烈波动的原因

也许没有人会料想到,在进入21世纪以后,国际石油的价格会呈现出如此跌宕起伏的走势:在2002年初,国际油价(NYMEX)仍徘徊在20美元/桶的水平,而在之后的6年时间内,油价如坐上火箭般窜升至2008年7月的147美元/桶的高位,涨幅超过6倍,然而峰回路转,在2008年剩下的时间里,国际油价一泻千里,只花了5个月的时间就跌至逼近30美元/桶,跌幅将近80%,而这个价格仅仅相当于2003年初的水平.[注:以上均为名义价格.]

商界和理论界在探究为何国际石油价格会出现如此剧烈波动的原因时,大致上有两种不同的意见:一种意见强调基本面的作用,认为是中国、印度等新兴市场对石油需求的大幅增长导致了石油价格的上涨,另一种意见强调金融面的因素,认为石油价格波动幅度之大只有用金融投机来解释才讲得通.本文认为,世界石油价格剧烈波动用单一原因来解释可能无法得到令人满意的结果,而是需要基本面分析和金融面分析的综合.单一的基本面分析无法解释石油价格波动的幅度为什么会大大地高于全球石油供求关系的波动,同样,单一的金融面分析也不能解释石油价格的剧烈波动,因为在金融市场上,投机的作用只是在于发现价格,而不是去肆意扩大石油价格的波动幅度.当我们把基本面和金融面综合起来分析后,就可以发现,导致石油价格急剧波动的根本原因在于基本面给出了投机的空间,而金融面的因素使价格波动的幅度几乎被无限地放大,从而导致了过去几年中石油价格暴涨急跌的局面.对此,我们可以分析如下:

1-基本面给出石油价格上涨的空间

从2002年起,世界主要产油国的产能开始出现停滞甚至萎缩的迹象,与此同时,全球石油库存量也在不断走低,从而对石油价格起到了一定的推升作用.导致这种局面发生的主要原因是因为美国经济的持续恶化.在21世纪的头几年里,美国经济连续遭受重创,网络经济泡沫破灭、“9•,11”恐怖袭击、大公司财务丑闻等事件的频频发生使得国际市场对刚刚褪去“新经济”美丽外衣的美国经济顿生疑虑.基于对未来世界经济增长前景的担忧,世界主要产油国在2002年初相继做出减产决定,其中OPEC成员国里,世界最大的石油生产国沙特阿拉伯减产3-46%,而伊朗、阿联酋、尼日利亚和委内瑞拉的减产幅度都超过了7%.[注:汤维祺,吴力波-二十一世纪石油危机与剧变中的世界石油市场-世界经济情况,2009(1)]

自2003年以来,尽管非OPEC产油国的石油生产仍在增长,但增长率有所放缓,完全无法满足世界对石油需求的上升.观察图1可知,从2003―2007年,非OPEC产油国的石油生产增长率整体上处于下降趋势,在2005年甚至出现了负增长,而世界石油消费的增长率一直保持在非OPEC产油国石油生产的增长率之上,最多的时候两者差距达到了1-8%(2004年).由此产生的缺口只能寄希望于OPEC成员国来弥补,然而根据IMF的报告(2008),从2004―2006年末,OPEC国家的剩余产能一直处于100万桶以下的低位,而在2000―2002年上半年,该组织的剩余产能高达500―700万桶.

除了世界主要产油国的产能停滞外,世界各国的石油库存也同时开始萎缩.从上世纪70年代和80年代的两次石油危机以来,世界主要发达国家为了防止再次发生石油禁运,都建立了一定数量的石油储备,这些储备又分为国家战略储备和商业库存.建立商业库存的主要目的在于,当石油供给趋于紧张时,较充足的商业库存可以用于平抑石油价格.然而,在2003年初,OECD的商业石油库存跌至谷底,其中美国降至1975年以来的最低水平,而后一直到2005年底,OECD国家的商业库存都处于持续下降的过程中,尽管在2006―2007年出现了一定程度的回升,但由于委内瑞拉石油工人的罢工运动,OECD的石油库存从2008年起又开始下降(见图2).

在石油的供给面趋紧的同时,全球的石油需求却出现了明显的上涨趋势.在过去的几年中,以中国为代表的新兴市场经济体对石油需求量大幅上升,这成为来自基本面的、推动世界石油价格上涨的主要力量.从2003―2008年,中国、沙特阿拉伯和印度成为石油消费增长最快的国家,6年内的平均消费增长分别达到了244、71和46万桶/天,其中中国对世界石油消费增长的贡献最大,在2002年中国超过日本成为全球第二大石油消费国.从2003―2005年,中国的消费增量占世界总增量的2/3以上,即使在中国实施宏观调控之后的2006―2008年,中国的消费增量也超过了世界其他国家之总和(见图3).

石油供求之间的失衡,无疑会导致人们对其价格看涨的预期,于是基于远期看涨的金融投机理由逐渐被投机者所接受,一场豪赌石油价格上涨的期货投机风潮便开始渐渐地进入.

2-金融层面的投机活动将石油价格的波动无限放大

然而,世界石油供求关系的失衡或许可以解释为什么石油价格会上涨,但却无法说明为何上涨幅度能够达到如此之大.仅以需求面为例,尽管以中国为代表的新兴市场经济国家的消费增长占到了世界增量的2/3,但是,由于这部分国家的实际消费总量不高,例如,中国2007年的进口量仅为美国的1/3,全世界的8-2%,所以这些国家的需求增长对价格的冲击应当比较有限.由此可见,基本面的因素仅仅只是给出了价格上涨的小小空间.

导致石油价格暴涨的真正原因主要来自于金融层面的美元冲击以及发生在金融市场上的各种没有得到有效监管的创新.

金融层面的冲击首先来源于美元的贬值.通过对图4的观察,我们可以发现,从2002年起美元便开始走上了持续的贬值道路,由于国际石油市场上的主要计价单位是美元,所以美元的持续贬值势必造就出一个前所未有的、石油期货市场的大牛市.就如我们在统计数据中所看到的那样,伴随着美元贬值而来的便是石油价格的疯狂上涨.

美元为什么要贬值呢因为从2000年起发生的一系列冲击使得全球的投资者对美国的信心发生动摇,为了防止全球资本撤离美国市场,美国就只有采取主动贬值的做法来阻击国际资本的外逃.此外,美元的贬值也与从2000年开始的、美联储持续的降息政策有关,因为伴随着美元的降息,想要保持美元的利率评价,就只有让美元贬值.

美元对内降息和对外贬值不可避免地导致了美元的超量发行,从而造成了全球性的流动性泛滥.在世界的实体经济缺乏投资机会的情况下,这些泛滥的流动性就只能进入虚拟的金融领域从事包括石油期货在内的金融投机活动.这种投机活动当然会带来巨大的金融风险,但是为了保证不断增加的美元供给能够找到出路,美国的管理当局就会对于发生在金融领域中的各种投机活动放弃监管,而金融监管的缺失为投机活动提供了巨大的舞台.2001年底,当时在《财富》500强排名第7位的能源巨头安然公司申请破产保护,美国国会因此提出了对能源衍生品市场加强监管的议案,然而该议案却遭到了投资银行业和能源产品交易企业的一致反对,甚至时任美联储主席的格林斯潘也认为,衍生工具具有对冲风险的良好属性,因此反对妨碍衍生工具发展的立法,在利益集团的压力下,美国国会最终放弃了该项提案[注:张新,陈帼钊-美国证券市场监管体制改革与信用制度重建及对新兴证券市场的启发-证券投资,2007-06-24].在政府寻求加强监管未果的情况下,华尔街的投机气氛日益浓厚.更何况,在全球的石油衍生产品交易中,场内交易只占到其中十之二三,而更多的交易则属于场外(OTC)交易,大量的指数基金、对冲基金、掉期交易者(swapdealer)参与其中,场外市场由于其大部分衍生产品的交易不需要即时进行交割,所以交易量等数据很难获得,政府监管当然也就无从谈起了.

有趣的是,在美国政府放弃金融监管的同时,市场的交易技术却在不断创新,监管与创新的非同步性大大提升了金融投机的便利性.2006年,北美地区的商品期货交易所全面推行电子化交易改革后,极大地刺激了石油期货交易,纽约商品交易所(NYMEX)的WTI石油期货合约成交量从2006年8月(纽交所在该月成功转为电子化交易)到2007年2月大幅增长了75-7%.[注:庄青,李国俊-国际石油期货市场发展态势及其对我国的启示-国际石油经济,2007(8)]

在以上这些因素的综合作用下,巨额的投机资本聚集到石油衍生产品市场,上演了一场盛大的资本狂欢.根据美国众议院能源商务委员会2008年6月26日发表的报告,在2008年4月,纽约商品交易所71%的期货交易合约被投机交易者所持有,而来自于英国《经济学人》的报道则认为,当时参与国际石油期货市场的投机基金可能高达2600亿美元,是2003年的整整20倍.[注:殷建平,刘念-国际石油价格上涨中的美元因素-价格月刊,2008(10):24]

3-金融危机导致石油价格暴跌

综合以上两个方面的分析,我们不难发现,世界石油价格的变化既与基本面因素有关,又与金融面因素有关.其中,基本面因素决定了世界石油价格的长期趋势,而金融面因素决定了世界石油价格的短期波动.至于由金融面因素所造成的世界石油的短期价格对长期价格的背离程度究竟有多大,这将取决于以下三个因素:第一是美元的稳定性(美元的汇价),第二是世界流动性的数量,第三是金融市场的结构,以及由这种结构所给出的投机的空间.

自从布雷顿森林体系解体以来,美元与黄金和石油之间的关系就逐渐地演变成为

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根据以上的分析,我们对于本次危机发生后的石油价格的急剧下降就不难理解了.第一,美元由于危机的冲击和基本面的恶化仍然处在波动中,且没有重新走向强势美元的迹象,所以油价的波动就是不可避免的,第二,由危机引起的泡沫破灭导致全球资产价格暴跌、并且造成了大量流动性的丧失,这会导致世界石油市场中投机力量的枯竭而产生强大的石油做空动力,第三,由金融危机带来的外部性是经由资产价格下跌这个传递机制所造成的世界总需求的下降(即由资产价格下跌造成的财富负效应),伴随着世界总需求下降而来的当然是世界产出总量的下降,由此导致的对世界石油需求的下降,将引起世界石油价格进入周期性的下降轨道.由此,我们就可以对危机后的世界石油价格急剧下降的原因概括如下:危机导致资产价格暴跌和流动性丧失,并且通过财富效应的传递机制导致经济基本面的恶化,而经济基本面的恶化又会进一步引起石油消费需求的下降,进而导致石油均衡价格的快速下降.这就是全球金融危机发生之后,为什么石油期货价格的下降幅度几乎是包括全球所有大宗商品在内幅度最大的品种之一.

中国的应对

统计资料表明,“我国GDP每增长1%,石油消费就增加0-7%―0-8%”[注:黄赜琳.国际石油价格波动对我国经济的影响及对策-经济纵横,2006(3)].随着我国经济高速发展,我国对石油的需求呈现强劲增长趋势.从1993年开始,我国石油产量就不能弥补其消费量,且这个缺口越来越大.更重要的是,我国是一个价格接受者,在基本面和金融面上都不能影响石油价格向着对自己有利的方向变化.从基本面看,石油供给是由OPEC控制的、卖方垄断市场,中国作为这个市场中的买方几乎没有什么讨价还价的力量,反而因为经济增长刚好处在大量消耗石油的发展阶段,成为世界石油生产国的攻击对象.再从金融面来看,中国的石油公司和金融机构对现代化的金融交易技术知之甚少,并在金融实力上无法与国际金融大鳄进行对等的博弈,结果在国际石油期货市场上的金融交易屡屡失手,造成巨大的资金亏损.针对以上情况,中国有必要调整现行的能源发展战略,以便从根本上改变目前这种被动的局面.为此,我们可以从即期、短期和长期三个角度来加以探讨.

1-即期策略

在危机冲击尚未见底的情况下不要轻易增加石油储备.本次危机的爆发根源在于金融虚拟经济与实体经济的严重失衡,即实体经济的发展缺乏空间,但是由流动性泛滥所造成的虚拟的金融部门却在不断膨胀,从而导致了历史上罕见的大危机.这样的危机不可能在短期内得到治理,因为微观的资产负债表需要很长的时间才能恢复平衡,宏观上的金融结构调整也需要知识的积累和机构的改革,更为重要的是,基本面的好转需要实体经济走完其必须经历的周期调整的几个阶段,尽管政府可以采用凯恩斯主义的干预方法来避免经济陷入大萧条,但是并不能带来经济繁荣.既然如此,假如中国在一个完整的经济调整周期结束以前,匆忙增加石油储备可能会使中国付出较高的代价,这是因为:第一,石油价格还在波动、并且还有进一步下降的可能性,假如石油价格进一步下降,那么中国所得到的储备就会变得很不经济,第二,增加石油储备还会产生石油储存的物理成本,这种成本并不时可以忽略不计的.

2-短期策略

从短期来看,由于石油价格的波动主要来源于两个方面:一是石油国对石油供给的调控或突发事件对石油供给产生的外部冲击,二是投机者在石油期货市场上的过度投机.因此,为了降低石油价格波动可能带来的不利影响,中国的短期策略应当是:

第一,建立必要的石油战略储备、缓冲世界石油供给变化带来的风险.

中国成为世界石油进口大国已经是一个不争的事实.随着我国工业化的进程不断地向重化工业发展阶段推进,中国对石油的需求呈现强劲增长趋势,但是从国内已经探明和开发的石油供给来看,中国的石油产量却非常有限,远远不能满足国内急剧增长的费费量.根据国际能源署的估计,到2010年,我国石油需求量为3-5亿吨,产量为2亿吨,缺口将达1-5亿吨.这意味着中国石油能源的对外依赖性非常之高,从而面临着巨大的由于外部冲击而造成的风险.这种外部风险主要来自于两个方面:一是由价格波动带来的损益风险,二是由于突发事件造成的供应链中断的生产经营风险.

毫无疑问,价格波动的风险是不可能通过建立石油战略储备来加以对冲的,这是因为石油价格的波动主要根源于金融市场的投机活动,而由金融投机活动造成的价格波动几乎是瞬息万变的,因此,根本不可能通过战略储备的库存调整来平滑根源于金融投机的石油价格波动,其中的道理就在于石油库存的调整与石油期货市场上的价格调整是非对称的,石油市场上名义价格的调整几乎是没有黏性的,而实际的石油库存调整则存在巨大黏性的.正是在这样的意义上,我们认为以石油战略储备来平滑石油市场价格波动的做法是不可取的,因为这会导致石油战略储备进入其不可为的误区.

从以上的分析中我们可以得到的逻辑推论是,石油战略储备只能用来应对石油供给的突发性危机.这些突发性的危机包括:由OPEC增加或减少石油产量的政策危机,油轮事故,对油田的恐怖袭击,输油管道中断引起的供应减少等.除了OPEC的政策危机之外,其他与石油供给有关的突发性危机都属于小概率事件,因此,作为战略储备的石油数量也并不是越多越好,因为过多的石油储备会产生两大成本:其一是库存成本,其二是资金占用的成本.所以一个有效的石油战略储备必须同时考虑储备带来的收益以及由此产生的成本,这也就是说,OPEC的政策、石油运输系统的安全可靠性、中国石油供给和需求之间的缺口、中国经济增长率以及石油战略储备(与储藏量相关)的成本等都应当进入中国石油战略储备的函数之中.

第二,选择投机较少的石油现货市场,回避石油金融衍生品交易.

中国是一个石油产品最终消费国,对石油能源的消费是真实的,因此,无论从国家建立石油战略储备的角度来讲,还是从企业生产活动所需的石油采购来讲,都没有必要去从事石油金融衍生品的投机活动,而是应当尽可能地通过投机性较少的石油现货市场来购买储备石油和满足企业生产与居民消费所需要的现货石油.

我们这样说的根据在于:因为中国是一个石油产品的最终消费国,所以,中国在石油金融衍生市场上无论采取何种策略都是不可能获利的.假如中国在石油金融衍生品市场采取多头策略,那么就会导致石油价格的上涨,从而导致中国石油现货产品的最终消费者蒙受巨大损失.反之,假如中国在石油金融衍生市场选择空头策略,那么拥有巨大金融资源的国际炒家就会采取多头交易策略而使中国在石油金融衍生品交易市场上遭受毁灭性的打击.不仅如此,中国在石油金融衍生品市场上的空头策略与中国作为世界石油主要消费国的地位也是不能相匹配的.因为中国不能以石油现货市场中多头交易者和石油期货市场中的空头交易者的身份出现在世界石油市场的舞台上.这种现货市场和期货市场中的角色冲突一定会引致巨大的风险.这一点在最近的石油危机中已经被事实所证实.

如果以上的分析是可以接受的,那么随之而来的问题是:面对石油期货市场频繁的价格波动,中国应当采取什么样的现货交易策略才能有效地规避期货价格频繁波动而造成的风险呢回答是很简单的,那就是不做价格调整,只做数量控制.这种策略的基本原则就是:置价格波动于不顾,按照实际消费量给定的库存,采取分阶段现货交易的方法进行石油现货的采购.采用这种交易方法,虽然每笔石油现货交易的价格(也就是边际交易成本)会有所不同,但是从长期来看,其交易价格可能是一个令人满意的、风险较少的平均价格.

3-长期策略

受中国存量失业规模巨大、要素禀赋刚性等因素的制约,中国想要在短期内调整经济结构,借以达到减少能源消耗之目的几乎是不可能的.再从世界工业化发展的经验来看,经济结构的调整从来就是一个内生的过程,它是禀赋结构演进和企业家创新的结果,而不是政府产业政策干预的结果.政府在结构调整中所能做的就是加速禀赋结构的演进速度,为国民经济的结构调整创造更好的条件.

既然中国在短期内不可能从根本上改变现有的经济结构,那么中国也就不可能在现有的结构下大幅削减能源消耗,于是,中国将长期面临较高的能源消耗水平,任何在现有结构下降低能耗的政策,都会给经济增长带来致命的打击.因此,在中国的经济结构无法做出根本性调整的一个很长的时期内,中国究竟应当选择什么样的能源战略才是可行的呢这里大致涉及到以下几个问题:

第一,在石油供给趋紧的情况下,中国究竟应当选择是么样的替代能源(或新能源).美国奥巴马政府与欧洲国家极力主张用生物能源来替代现有的石油能源,为了加快这样的替代进程,它们曾经不断地推高石油价格,并且一直在提高排放标准.美国与欧洲为什么要这么做呢因为它们可以从新能源技术中获益.中国是个还在发展中的新兴市场经济国家,中国的能源技术不高,又恰好处在高能耗的经济增长时期,因此,假如中国按照美国与欧洲发达国家的战略决策,选择生物能源来替代现有的石油煤炭能源,那么中国就将承担极

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第二,假如中国不应当选择新的生物能源来替代现有的石油与煤炭能源,那么这将意味着中国在今后较长的一段时间里仍然会有相对较多的碳排放,因此,中国是一个需要在国际社会中积极争取碳排放的国家.就发达工业化国家在工业化进程中曾经经历了长达200年左右的污染排放而言,中国理应获得这样的补偿,所谓补偿,就是应当让尚处在发展中的中国在完成工业化进程之前可以执行一个相对较低的环境标准,当然其前提是不让环境的贴现值为正.与此同时,中国应当尽可能开展国家间的合作,共同来开发煤炭使用中的新技术,以便尽可能地减少使用煤炭能源所带来的外部性.

第三,中国应当非常慎重地对待西部开发,因为只有这样我们才能正确地利用好从国际社会中争取到的污染权.人们通常以为中国西部的重要性就在于那儿有资源,但是却忽略了中国西部最为重要之处就在于它几乎是所有中国重要水系的上游.只要做一个简单的比较,我们就很容易发现,地处中国水系上游的西部地区与地处中国水系下游的东部地区至少存在以下两个区别:一是环境的自净能力东部沿海地区显然要比生态非常脆弱的西部地区要高,二是由于收入水平的差别,地处东部发达地区的环境自律能力显然也要大大高于收入水平偏低的西部地区.其中的道理很容易理解,越是收入水平高的地区,人们对环境的设定标准也就会越高.假如以上的分析是可以接受的,那么在中国的能源消费结构无法在短期内进行根本性调整的情况下,中国又想实现较快的经济增长,那么就应当把排污量相对较大的产业集聚在自净和自律能力较高的东部沿海地区.如果我们采取相反的做法,把排污量较大的产业集聚到中国的西部地区,那么中国的西部就会遭受巨大的不可修复的环境破坏,一旦中国的西部完了,那么整个中国也就完了.所以在中国东西部经济增长差距持续扩大的今天,与其通过增加对西部地区的投资来平衡东西部地区的增长差距,还不如通过人口流动来平衡东西部地区的收入更好.

(责任编辑:张晓薇)